2011-03-03 08:54:03
2010年是黃金進入大牛市以來的第9個年頭，其表現依然搶眼。國際黃金價格以1405.50美元/盎司的倫敦午后定盤價計算，全年金價漲幅達到29%。同時，黃金價格年化波動率卻僅為16%，屬於長期平均水平。
如果將黃金與商品、道指、美國國債以及美元等一系列資產的回報率進行對比分析可以看出，從2009年9月30日—2010年9月30日，一年間金價漲幅達到31.26%，在這期間只有倫敦國際葡萄酒交易所（liv-ex）100紅酒指數的回報高於黃金，其年回報率高達32.82%。不過，對於愛品嘗羅斯柴爾德家族拉菲酒莊紅酒的人來說，兩位數的回報其實毫無意義。更壞的情況是，如果保存不善，就連品嘗美酒的機會也失去了。
如果把時間放長一點，回顧過去的十年，也就是在這一輪黃金大牛市中，黃金的回報高達345.92%，基本超越了所有資產的回報，其后才是高品質紅酒和商品。
值得注意的是美元在過去的十年時間內是貶值的，幅度高達30.51%。美國十年期國債在2001年9月的收益率為4.73%，到2010年9月就只有2.65%。縱觀黃金在這一輪大牛市中的表現，可以用“舍我其誰”來形容。而現在的問題是，黃金大牛市這桿紅旗究竟還能扛多久？
影響黃金市場的主要宏觀因素
2010年主導黃金行情的宏觀因素主要有三個，分別是歐洲債務危機、中國緊縮貨幣政策、美國啟動第二輪量化寬松政策。
先看歐債危機。金融海嘯爆發后，市場避險情緒急升，黃金與美元出現了同漲同跌的現象。一般來說，黃金與美元呈現負性相關關系，但是當市場避險情緒急升的時候，投資者會紛紛逃離風險資產，投入安全的資產。美國國債以及黃金則被認為是避險天堂，乃安全資產的首選。今年歐債危機可以分為三個階段，第一個階段是1月至5月，以希臘危機為主旋律，黃金與美元同漲同跌，因為美元更強些，黃金上漲幅度相對有限；第二階段6月至10月，歐債危機告一段落，美元大幅回落，金價先回落，后借黃金消費旺季大幅飆升；第三階段11月到12月，愛爾蘭代替希臘成為了焦點，黃金高位盤整。黃金價格在歐債危機的影響下，似乎漲幅并不大，但是需要注意到，在第一階段實際上處於黃金消費的淡季，而在第二個階段黃金已經在前期取得了巨大的漲幅，2009年同期黃金曾經因為漲幅巨大而出現了大幅調整，考慮到這些背景因素，黃金在歐債危機中的表現可圈可點。
下面我們來看看中國緊縮政策對黃金市場的影響，上表記錄了中國八次加準備金和三次加息對黃金市場的影響。通過回顧，我們發現前四次加準備金率以及第一次加息均對黃金價格造成了較大的沖擊，無論是短期還是其后較長一段時間。黃金之所以對中國貨幣緊縮政策如此敏感，一是中國作為世界主要經濟體之一，從金融海嘯后寬松的貨幣政策轉向緊縮政策，有可能帶動其他主要經濟體跟隨收緊流動性；二是中國現在作為全球第二大黃金消費國，貨幣緊縮政策可能在一定程度上影響黃金消費。不過，需要注意的是，中國最後四次提高準備金率及兩次加息，均對黃金影響甚微，市場開始對中國緊縮政策變得免疫。
美國在2010年11月3日宣布啟動第二輪量化寬松，由於之前黃金價格漲勢已經如火如荼，這個消息無疑為火爆的黃金市場再澆了一桶油。此輪量化寬松與之前最大的不同就是這一次是向實體經濟實實在在地釋放流動性，而此前的量化寬松更多的只是玩會計遊戲。
2010年全球黃金供求形勢
黃金需求量在2010年達到了十年高峰3812.2噸，年率增幅達9%；年需求價值猛增38%，至1500億美元。2010年顯著的變化是，各國央行21年來首次成為黃金凈買入者。預計這一趨勢將會繼續，新興市場央行將進一步購買黃金，發達經濟體央行也不會重新開始大量賣出。隨著近期國際貨幣基金組織(IMF)銷售計劃的完成，央行黃金協定(CBGA)的簽署國不太可能大量賣出黃金。摩根大通等越來越多的金融機構在許多交易和證券借貸中將黃金作為抵押品，且這一趨勢正在上升。
2010年，包括金條、金幣、黃金上市交易基金(ETF)及其他一些黃金投資產品在內，但剔除場外交易(OTC)投資的全球黃金投資需求較2009年峰值下降2%，至1333.1噸。2010年黃金ETF及類似產品需求總量為338.0噸，雖然僅次於2009年歷史紀錄617.1噸，但依然錄得45%的年率降幅。年末之時，黃金ETF及類似產品總持倉量為2175噸。2010年黃金OTC市場及相關股市流動需求總量約為296噸，全年需求量較2009年下降45%，主要緣於2009年該分類需求強勁。2010年實物金條需求較上年增長56%，至713.2噸，相當於2003年至2007年平均水平215.5噸的3倍左右。而包含金幣、獎章等其他需求的總實物黃金全年需求量為995.0噸，年率增幅為34%。中國2010年實物金條及金幣需求量年增70%，至179.9噸，超過美國及德國，成為僅次於印度的第二大實物黃金需求國。印度依然占據著全球最大實物黃金消費國的寶座，該國2010年全年金條及金幣需求量較上年增長60%，至217.4噸，多數西方市場的金條和金幣需求量無法維持2009年的較高水平。全年需求量年率增長8%，至104.7噸。德國和瑞士實物黃金市場是少數幾個表現強勁的西方市場，反映出當地投資者對於歐元區債務危機的擔憂之深。雖然全年水平較2009年高位有所下滑，但從歷史數據上看表現十分可觀。其他歐洲市場全年實物黃金需求總量由上年的60.5噸降至47.5噸。中東地區2010年實物金條和金幣需求較上年實現了明顯擴張，彌補了黃金珠寶市場的低迷表現。數據顯示，中東地區2010年實物黃金需求量年率增長34%，至26.3噸，逼近2008年28.4噸的高位，預示該地區實物黃金市場正在回歸2000—2008年的積極趨勢。
2010年全球黃金總供應達到4108噸，較2009年增加2%。在第一季度年率大幅下滑后，黃金供應量在去年剩余時間內擴張。分類供應表現參差不齊、再生金供應的減少(較2009年減少19噸)和官方部門轉為凈買入(供應較2009年減少117噸)被生產商解除套期保值下降136噸所抵消。這些因素對供應變動的影響效應為零，因此2010年增長的74噸黃金供應基本上是金礦產量增加的結果。
2010年生產商凈解除套保水平大幅下降(自2009年的252噸降至116噸)，令供應量較上年增加136噸。AngloGold Ashanti公司在10月初解除了所有套保，包括OceanaGold和Norton GoldFields在內的其他公司也在當年關閉了套期保值帳戶。2010年新的套期保值活動有限，最大的一筆為墨西哥礦產公司Minera Frisco遠期銷售28噸和15噸的上下限期權。該筆套保交易加上其他一些新的套保交易，截至2010年年底的全球生產商套期保值帳總量為125噸。
官方部門2010年逆轉了過去21年以來的凈賣出地位，成為黃金凈買家。2010年全年，全球央行凈買入黃金87噸，許多國家買入黃金以增加官方儲備，其中最為顯著的是俄羅斯全年通過一系列購入行為共買入黃金140噸；泰國以及委內瑞拉也增持了黃金儲備。
2010年再生金總量較2009年降1%，至1653噸，盡管降幅主要來自2009年一季度時市場再生金供應量的意外激增。再生金供應依然維持在歷史水平上方，2004年至2008年間的再生金供應均值在1033噸，不到2010年水平的三分之二。
2011年黃金市場展望
黃金不存在泡沫
現在圍繞黃金最主要的爭論還是黃金價格高不高，是否存在泡沫。雖然總有專家在說不斷上漲的金價是一場新的資產泡沫，但是他們卻忽略了一個事實，就全球來說投資在黃金以及黃金資產的配置份額仍處於較低水平。拿黃金上一個大牛市來說，當時黃金以及黃金股票類資產占到全球資產的26%。但在2009年，黃金加上黃金相關資產還不到全球資產的0.8%。根據最新的估算，全球的黃金一共169620噸，約合65億美元，對比全球總投資資本103萬億美元，股票60萬億美元、債券15萬億美元真是小得可憐。從這個角度出發，黃金價格在3000美元以下都不能算成泡沫。而且還要考慮到金融海嘯后，全球的資產價格大幅縮水。黃金至少現在還算不上是主要的投資品種，還有很長的道路才能重新成為主要的儲備資產。
再來看看黃金投資需求占總需求的比例以及投資性金幣在黃金投資需求中的比例。無論是投資性需求還是投資性金幣份額對比上次黃金大牛市都要小得多。在1979年，黃金的投資性需求占當時黃金總需求的54%，去年不過才32%。這個還需要考慮到最近黃金首飾珠寶需求下降，導致投資需求份額的相對提高。在投資需求中，投資性金幣在1979年占到黃金投資需求約36%，今天不過為14%。黃金ETF的出現部分取代實物黃金方面的需求。
根據位於波士頓的金融研究公司的數據，在2010年的頭7個月，投資者向黃金ETF總共投入了74億美元的資金。其中絕大部分流向了全球最大的黃金ETF——SPDR Gold Trust。同時，220億美元涌進新興市場共同基金，1550億美元涌進了債券市場。綜上所述，實際上市場黃金的熱度遠遠沒有媒體宣傳的那么炙手可熱。
美國量化寬松改變黃金市場
今年，美國新一輪的量化寬松將會成為主導黃金市場的最主要因素。2008年9月份，金融海嘯爆發，美聯儲出臺了史無前例的金融救助計劃，也就是所謂的量化寬松。起初，美聯儲主要針對MBS，希望通過資產購買計劃壓低房地產市場利率，以此提振瀕臨崩潰的房地產市場。到了2009年3月份，美聯儲進一步擴大了量化寬松，增加了1.15萬億美元的資產購買額度，這一次除了購買MBS外，美聯儲還將3000億美元直接用於購買美國長期國債。2010年11月3日，美聯儲通過了第二輪量化寬松，這一次美聯儲將直接購買總值6000億的美國長期國債。同時另有前期量化寬松所購買的資產到期后會再度投入此輪的量化寬松中，這部分大約在2500億至3000億美元之間。還有就是美聯儲并沒有為新一輪的資產購買計劃設定最後期限，這也為以后進一步擴大此輪量化寬松規模敞開了大門。與之前的量化寬松主要定位於MBS不同的是，此輪量化寬松主要直接干預美國國債市場，壓低美國國債收益率。美聯儲這么做法的好處是能夠降低美國的借貸成本，支撐美國國債市場，但代價卻是完全扭曲了國債市場的風險與收益之間的關系，完全扭曲了市場，而且隨著資產購買計劃越長，這種扭曲效果就越是嚴重，同時經濟對於這種干預市場行為的依賴性也越重。
自從2009年3月美國啟動第一次量化寬松以來，黃金市場出現了一些變化：
1.金價大幅上漲，在2009年3月18日當天金價收於895美元，翌日美聯儲宣布了量化寬松政策后，金價大幅飆升了60美元。2010年11月3日，第二輪量化寬松政策出臺，金價在四天之內跳升了90美元，最高至1430美元。到現在為止，金價的漲幅超過50%。
2.不久前佐利克在英國《金融時報》撰文稱，自布雷頓森林固定匯率體系於1971年解體以來一直實行的所謂“布雷頓森林體系II”浮動匯率體系，需要一位繼任者。佐利克呼吁建立一個新體系，該體系“可能需要包括美元、歐元、日元、英鎊，以及走向國際化、繼而開放資本賬戶的人民幣”。
3.美元的全球儲備貨幣地位受到質疑，越來越多的國家采取了分散儲備的動作，其中包括了大量增加黃金儲備，特別是中國。
4.市場上涌現出了越來越多的黃金基金，如索羅斯、保爾森、與杜拉基三大對沖基金一致重倉黃金。翠光資本對沖基金的創辦人大衛·艾罕在2010年7月高調宣布將其所有頭寸轉為黃金ETF或者實物黃金。
5.黃金投資需求在過去兩年爆發性增長，特別是在2009年的第二個季度創紀錄地超過了800噸。到了2009年年末，所有與黃金有關的資產如黃金ETF、黃金股票、實物黃金，仍然不到全球投資資產的1%。
2011年黃金價格預測
黃金大牛市的紅旗還能扛多久？有人在研究過歷史上歷次著名的資產泡沫后，總結了一個所謂的“泡沫指數”。這個指數昭示了一種資產價格從初始上漲，到泡沫，到瘋狂以至於最後泡沫破裂大幅回落的全過程。對比一下黃金價格與“泡沫指數”，發現非常吻合。如果黃金最後按照“泡沫指數”的歷程來演繹，最終的高度應該是3800美元以上，現在距離頂部還有3年左右。根據“泡沫指數”，黃金現在還處於泡沫的早期階段，投資者依然還有很多機會參與這場黃金的盛宴。
近期大家最為關注的就是中東政局，我們認為中東局勢不會改變歐元強、美元弱的形勢，因為中東政局危機與金融危機在本質上是完全不一樣的。金融危機來臨之時，絕大部分的金融資產價格都將出現大幅下跌的風險，只有美元及黃金等少數金融資產價格保持堅挺，因此這個時候資金多會選擇美元。但現在中東格局的變化除了對原油價格造成較為實質的影響以外，對於其他的金融資產所能造成的多是心理上的，我們也看到全球股市以及大宗商品并沒有受到沖擊。所以，中東政局對美元不會造成太大的利好。那么中東政局動蕩是否會如歐債危機般在2011年刺激金價持續上漲呢？只要細心觀察全球最大的黃金ETF——SPDR Gold Trust的持倉量以及COMEX期金未平倉合約數量就會發現這兩個數據變化并不大，這說明避險資金跟進有限，因此中東政局對於黃金價格的支撐也將是有限而短期的，除非中東政局繼續出現更大的變化。在未來數月黃金將進入傳統的需求淡季，根據歷史經驗金價走勢也多這個時候偏弱，但中東政局的動蕩所帶來的避險需求可能在一定程度上，抵消需求淡季給金價帶來的下行壓力。還有需要特別值得注意的就是，高企的油價對金價的支撐作用。金價與油價從歷史價格回歸分析發現具有正相關關系，油價上漲會導致通脹高企，投資者傾向於選擇黃金作為對沖通脹的工具。例如，近期利比亞局勢惡化造成該國石油生產停滯，而歐洲又特別依賴利比亞的石油供應。石油供應緊張造成原油價格高漲，同時布倫特原油價格對紐約原油期貨價格產生巨大的溢價，刺激金價重上1400美元上方。原油價格走勢應為未來一段時間黃金價格走勢的風向標。最後，來預測一下2011年的金價走勢，在本輪黃金大牛市中，黃金平均年回報率為20%。如果去年按照1400美元/盎司的收盤價來計算，今年金價將能到1700美元/盎司左右，而去年金價漲幅約為300美元，漲幅約為1.3倍。如果按照這標尺來計算，2011年金價有望達到1800美元附近。因為考慮美國實行的量化寬松，2011年金價的漲幅將大於2010年，金價有望在來年觸及1900美元。總的來說，黃金大牛市的紅旗仍將在2011繼續飄揚。
